巧用豆粕期權(quán)避險增利 貿(mào)易商夾縫生存也“淡然”

當前，油脂油料行業(yè)已進入整合加速期，大中型豆粕貿(mào)易企業(yè)之間的競爭十分激烈，期現(xiàn)結(jié)合能力的高低已成為提高競爭力的關(guān)鍵因素。在這樣嚴峻的市場環(huán)境中，豆粕期權(quán)上市后，處于產(chǎn)業(yè)鏈中游的貿(mào)易商成為對豆粕期權(quán)興趣最大、運用豆粕期權(quán)規(guī)避價格波動風(fēng)險最積極的群體。

“買入看跌+賣出看漲” 企業(yè)放心點價

“為庫存保值，傳統(tǒng)的操作是貿(mào)易商在期貨 市場做空，現(xiàn)在也可應(yīng)用"買看跌期權(quán)+賣看漲期權(quán)"的組合進行替代，防范價格下跌風(fēng)險，同時保留后期價格上漲的部分超額收益。” 廈門象嶼商品衍生品事業(yè)部期權(quán)業(yè)務(wù)負責(zé)人尹馳說。

尹馳舉例說，期貨M1805 價格在 2750 元/噸附近，貿(mào)易商為自己的庫存保值，可以選擇買入 M1805-P-2600，并賣出 M1805-C-3000，權(quán)利金分別支出16元/噸和收入28元/噸，總權(quán)利金為凈收入12 元/噸。如果后期期貨價格在2600-3000/噸區(qū)間波動， 企業(yè)即獲得12元的額外收益；如果期貨價格跌破2600/噸，看跌期權(quán)則發(fā)揮保護功能，減小 現(xiàn)貨價格帶來的損失；如果期貨價格上漲超過3000/噸時，由于現(xiàn)貨價格也在上漲，公司將在現(xiàn)貨市場盈利，即使被行權(quán)，公司相當于在3000元/噸的高價賣出庫存，僅損失3000元以上的部分利潤，對于現(xiàn)貨貿(mào)易商來說風(fēng)險也可以承受。

尹馳表示，很多企業(yè)在利用期權(quán)過程中都存在著風(fēng)險與權(quán)利金成本的矛盾，即規(guī)避了風(fēng)險，但需要支付權(quán)利金。該組合策略通過賣出虛值看漲期權(quán)，減少價格上漲可能帶來的部分收益，有效降低了獲得價格下跌保護的期權(quán)成本，甚至還可能獲得部分權(quán)利金凈收入。這種策略的特點就是最大損失和最大盈利都是有限的。

“買入看漲+賣出看跌”，保護企業(yè)未點價頭寸

秦皇島一家經(jīng)貿(mào)有限公司今年上半年的豆粕基差合同沒有及時點價，既擔(dān)心期貨價格上漲造成點價成本上升，又考慮價格可能回落不愿點價。在這種背景下，秦皇島這家企業(yè)使用了"買入看漲+賣出看跌"的組合策略，結(jié)合對豆粕價格趨勢及運行區(qū)間的判斷，既可以防止豆粕價格上漲所造成的采購成本的提高，也可以通過組合策略降低期權(quán)成本。

“買入看漲期權(quán)是規(guī)避期貨價格上漲風(fēng)險的很好方式，但對于利潤微薄的貿(mào)易商來說，并不愿意支付這份"保險費"，通過賣出虛值看跌期權(quán)構(gòu)建期權(quán)組合，也是我們經(jīng)常采用的套保策略。”上海暢采電子商務(wù)有限公司策略經(jīng)理董德貴說。公司自營的基差貿(mào)易量平均每月1萬噸左右，3000-4000噸會配合使用期權(quán)操作，另外2000-3000噸采用期貨對沖風(fēng)險。

董德貴舉例，11月16日，M1805期貨價格大約2750元/噸，我們認為后期市場下跌空間有限，而且隨著進入南美大豆作物種植生長季，可能存在天氣變化的風(fēng)險。當時一位合作客戶剛剛購買了很多2018年3-8月的基差頭寸，我們就建議客戶買入M1805-C-2900，同時賣出M1805-P-2650，對未點價的基差頭寸進行保護，當時市場看漲期權(quán)合約價格43元/噸，看跌期權(quán)合約價格27元/噸，組合成本僅16元/噸的成本，隨著M1805價格的上漲，該組合已經(jīng)實現(xiàn)較客觀的浮動收益。

利用期權(quán)波動率的“增利”策略

一些對期權(quán)認識較為成熟的貿(mào)易商開始嘗試利用期權(quán)隱含波動率元素的“增利”策略。尹馳向介紹說，廈門象嶼一般會選擇跨式及寬跨式組合構(gòu)成Delta中性的波動率策略。“通過統(tǒng)計驗證，我們發(fā)現(xiàn)豆粕期貨合約的歷史波動率有顯著的回歸效應(yīng)。當高于均值時，波動率偏向于下降，低于均值時，波動率偏向上升。”

在豆粕1709合約上，廈門象嶼采用了“賣出寬跨式”策略。大概從4月下旬開始，對隱含波動率進行逢高賣空的操作，即通過賣出寬跨式期權(quán)做空Gamma和Vega，并獲取時間價值衰減的盈利。同時，廈門象嶼在期貨市場進行Delta中性對沖，來規(guī)避Delta帶來的絕對價格波動風(fēng)險。

“這種策略也是有風(fēng)險的，在操作過程中的風(fēng)險防控尤其重要。”尹馳又舉了一個判斷錯誤的例子。在1801合約上，廈門象嶼的期權(quán)業(yè)務(wù)團隊進行了做多波動率的嘗試。雖然7-8月大商所豆粕期權(quán)隱含波動率持續(xù)上漲，但仍然低于芝商所豆粕期權(quán)的隱含波動率，團隊分析二者存在回歸的可能，便在8月中旬逐步開始寬跨式多頭策略。“但后續(xù)市場的實際情況與我們團隊的預(yù)期相反，還好作為期權(quán)買方的波動率多頭策略給震蕩交易帶來了一定的保護效應(yīng)，我們在Delta對沖上，從最初的保守對沖轉(zhuǎn)為激進對沖，使期貨對沖的盈利覆蓋了期權(quán)時間價值的衰減，最終才勉強扭虧為盈。”尹馳說。

他表示，首先，對于波動率的判斷是存在風(fēng)險的，雖然有回歸效應(yīng)，有事件驅(qū)動，但只有事情真正發(fā)生后才會知道究竟孰是孰非。所以對于期權(quán)相關(guān)經(jīng)驗不足的團隊，參與期權(quán)波動率交易能否提前計劃好止損線，便尤為重要。其次，波動率多頭策略相當于和時間賽跑，若想在震蕩的行情中對沖掉時間價值的虧損，需要較為激進的對沖操作，對于交易員的技術(shù)和精力都是不小的考驗。最后，在對沖工具的選擇上，當出現(xiàn)Delta暴露時，是選擇期貨對沖，還是通過調(diào)整期權(quán)頭寸來保證Delta中性，也是需要面對的問題。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。