滬金或走上漫漫熊途

提要

美聯(lián)儲加息預期強化，全球美元流動性緊縮，持續(xù)打壓金價。人民幣無貶值基礎，對內盤的利多效應將轉瞬而逝，滬金仍弱勢難改。

美聯(lián)儲6月如期加息后，黃金持續(xù)弱勢，表現(xiàn)有別于歷史規(guī)律。筆者認為，這反映了美聯(lián)儲加息預期的強化。全球美元流動性緊縮的環(huán)境已經(jīng)形成，對黃金形成利空。人民幣無持續(xù)貶值基礎難以支撐內盤，未來滬金仍弱勢難改。

黃金加息表現(xiàn)規(guī)律被打破

觀察美聯(lián)儲歷次加息前后黃金的表現(xiàn)，筆者發(fā)現(xiàn)其具有明顯的規(guī)律。今年6月之前所有加息窗口，金價的走勢都符合“買預期，賣事實”的規(guī)律，即加息之前黃金受到打壓走出一波跌勢，釋放利空影響；加息落地之后，利空出盡帶動黃金止跌企穩(wěn)并展開一輪漲勢。但美聯(lián)儲今年6月加息窗口中，這種模式被打破了，金價在加息前持續(xù)弱勢，加息后的賣事實階段也未出現(xiàn)反彈。

筆者認為，黃金加息表現(xiàn)規(guī)律的打破，其背后折射出美聯(lián)儲加息路徑依賴方式的轉變。美聯(lián)儲在6月會議聲明中刪除了“聯(lián)邦基金利率可能保持在低于預期的長期利率水平”的表述，這標志著美聯(lián)儲加息路徑從“前瞻指引”時代轉向了“中性利率”的新時代，加息進程不再“亦步亦趨”，而成為漸進式邁向中性利率的“自動駕駛模式”。也正是在此背景下，美聯(lián)儲今年利率預測中值隱含的加息次數(shù)從3次上調至4次。

近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)靚麗，增強了加息路徑的有效性。美國5月核心PCE物價指數(shù)同比達到2%，好于預期的1.9%，為2012年4月以來最高值。通脹好于預期，并達到美聯(lián)儲的目標，加息預期有增無減將持續(xù)利空黃金。

美元流動性緊縮利空黃金

美聯(lián)儲加息步伐加快，中國金融去杠桿，歐洲央行明確退出QE路徑，全球流動性正處在緊縮周期。這其中以美聯(lián)儲加息的“溢出效應”影響最為顯著，預計將持續(xù)形成全球美元流動性緊縮的宏觀大環(huán)境。國際金融協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2012年至2017年，新興市場國家債務從42萬億美元增長至63萬億美元，占全球增量的84%，其中絕大部分為美元債。一旦美元流動性收緊，高企的美元債務將面臨資本外流的沖擊。國際金融協(xié)會追蹤的今年以來新興市場股市流出資金量已經(jīng)達到2008年以來最高。

但值得注意的是，由于黃金的避險功能是從美元體系講的，新興市場的風險增加并不能轉化為對金價的利多。更有可能的情況是，黃金成為美元流動性緊縮的犧牲品。以史為鑒，美聯(lián)儲在1994年1月至1995年2月的加息，直接導致了墨西哥金融危機，并推動了隨后1997年的亞洲金融危機。在此過程中，美元一路大漲，黃金從1996年到1999年連跌三年半。

對于黃金來說，一方面，美元流動性緊縮環(huán)境下，美元走強帶來天然負相關性的利空；另一方面，避險屬性褪色后，黃金作為實物資產(chǎn)也將面臨流動性收縮時的賣出壓力。因此，黃金將走上漫漫熊途。

黃金SPDR基金持倉自5月初以來一直處于減持的狀態(tài)，累計減幅達到7.8%，且目前有加速下滑的趨勢，對金價形成明顯利空。

人民幣在近期內盤黃金走勢中扮演了重要角色。人民幣一度大幅走弱導致黃金出現(xiàn)內外盤兩重天的狀況——外盤金價跌跌不休，滬金卻振蕩走強。目前中國經(jīng)濟基本面良好，金融風險總體可控，國際收支穩(wěn)定，人民幣缺乏持續(xù)貶值的基礎。此輪人民幣匯率的貶值幅度遠超美元指數(shù)同期的漲幅，顯示短期情緒因素或是主導，人民幣利空的持續(xù)性存疑。

目前，人民幣走勢已有所企穩(wěn)，內盤金價將失去重要支撐因素。一旦未來人民幣重新反彈走強，不排除會對滬金形成“二次傷害”。

綜上，筆者認為，美聯(lián)儲加息路徑的演進，讓加息預期得到增強。隨著全球美元流動性進一步收縮以及人民幣匯率的支撐消退，滬金利空壓力加重，弱勢難改。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。