內(nèi)盤原油為何對(duì)外盤貼水

目前，上海國(guó)際能源交易中心(INE)原油期貨的一個(gè)顯著特點(diǎn)就是考慮油品、運(yùn)輸成本等費(fèi)用后，一直對(duì)WTI、Brent和阿曼原油處于貼水狀態(tài)。

WTI、Brent合約的持倉(cāng)分布非常均勻，不僅主力合約持倉(cāng)量巨大，甚至半年后的合約都有很大持倉(cāng)量。從月份持倉(cāng)結(jié)構(gòu)能看出很多是做套保套利的機(jī)構(gòu)持倉(cāng)。而INE原油的成交和持倉(cāng)量都集中在SC1809合約上，說(shuō)明目前還是以普通投資者為主，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者和套保套利的產(chǎn)業(yè)客戶參與不多。

INE原油期價(jià)貼水則反映國(guó)內(nèi)普通投資者對(duì)油價(jià)的看空心態(tài)。外盤原油的遠(yuǎn)期曲線早已完成從升水到貼水結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)換，且曲率還在愈發(fā)陡峭化；而INE原油遠(yuǎn)期曲線呈現(xiàn)出明顯的扁平化，月間價(jià)差差距不大。正是普通投資者因慣性思維對(duì)未來(lái)油價(jià)的偏空心態(tài)，導(dǎo)致內(nèi)盤原油對(duì)外盤貼水。

INE原油多頭若想進(jìn)入交割，除了資質(zhì)還需要配額，國(guó)內(nèi)能順暢進(jìn)入交割做實(shí)盤套保套利的企業(yè)，當(dāng)前只有獲得配額的36家地?zé)捄腿坝?、中化及一些兵工企業(yè)。

即使能進(jìn)入交割，也存在一些隱性成本。以INE-阿曼原油套利為例，把阿曼原油拉到國(guó)內(nèi)進(jìn)行交割，顯性成本包括阿曼原油的交割費(fèi)、港務(wù)費(fèi)、裝卸費(fèi)、海運(yùn)費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)、途中損耗、交割手續(xù)費(fèi)、檢驗(yàn)費(fèi)、倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)、入出庫(kù)定額損耗等，這些費(fèi)用粗略合算在3美元/桶左右。從套利角度講，INE原油價(jià)格應(yīng)升水阿曼原油3美元左右，而近期一直維持著貼水1.5美元/桶的走勢(shì)。

原因何在？

首先，阿曼原油期貨流動(dòng)性比較差，交易量較小，下單和拿貨都會(huì)產(chǎn)生一些額外成本。如果量不大，不走超大型游輪(VLCC)，小船的成本會(huì)比較高；量小又想節(jié)省運(yùn)輸成本，只能拼船，需要付出溝通成本。若滯港無(wú)法按期進(jìn)庫(kù)交割或交割貨物不足都要付違約費(fèi)，提前入庫(kù)還需繳納0.2元/桶/日的倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)。

和美國(guó)WTI的交割庫(kù)集中在庫(kù)欣地區(qū)不同，我國(guó)INE原油的交割倉(cāng)庫(kù)比較分散，且交割是隨機(jī)配對(duì)，買方不知道會(huì)在哪個(gè)交割庫(kù)交割。這就導(dǎo)致買家的煉廠如果和交割庫(kù)距離太遠(yuǎn)的話，買家不僅需要擔(dān)負(fù)出庫(kù)、裝油等費(fèi)用，還要承擔(dān)高昂的二次運(yùn)輸費(fèi)用。國(guó)內(nèi)沒(méi)有庫(kù)欣地區(qū)那樣完善的管道設(shè)施，更多地需要內(nèi)貿(mào)油輪運(yùn)輸，而內(nèi)貿(mào)油輪屬于壟斷經(jīng)營(yíng)，成本高昂，限制了國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)客戶通過(guò)INE原油期貨進(jìn)行交割的意愿。

其他一些影響因素還包括出入庫(kù)最少20萬(wàn)桶的規(guī)定以及隨時(shí)間梯度變化的持倉(cāng)限額制度等，交易交割制度的復(fù)雜讓國(guó)內(nèi)煉廠等產(chǎn)業(yè)客戶難以在短期對(duì)INE原油期貨這個(gè)工具有清晰深入的了解和掌握。

綜合以上原因，INE原油對(duì)外盤貼水有其內(nèi)在的邏輯。套利窗口確實(shí)存在，而要想抹平窗口讓價(jià)差收斂回歸，不僅需要廣大普通投資者、機(jī)構(gòu)投資者、產(chǎn)業(yè)客戶更多地參與，也需要交易交割結(jié)算制度的進(jìn)一步簡(jiǎn)化，油氣行業(yè)相關(guān)政策的進(jìn)一步放開(kāi)和油氣體制改革的進(jìn)一步深化。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。