匯率大幅波動下的投資策略選擇

芝商所投資教育專欄

2017年以來，美元兌其他多數(shù)非美國家貨幣持續(xù)貶值，直至9月中旬才開始企穩(wěn)反彈，其中有兩種重要的貨幣對美元升值明顯：人民幣和歐元。而在2016年，人民幣兌美元一度大幅貶值，貶值幅度達到7.2%，歐元兌美元也貶值3.1%，但是截至9月26日，人民幣兌美元和歐元兌美元分別升值4.6%和12.4%。

在匯率波動加大、非美貨幣兌美元匯率逆轉的情況下，外匯期貨風險敞口管理需求明顯上升，2017年芝商所外匯期貨和期權交易量不斷創(chuàng)新高。芝商所提供的數(shù)據(jù)顯示，9月14日，芝商所外匯期貨和期權未平倉合約再次打破紀錄，創(chuàng)下2978366張合約的最新紀錄。8月3日，芝商所外匯期貨和期權未平倉合約創(chuàng)下的最新紀錄2717298張合約，導致8月底外匯期貨未平倉合約升至180298張合約，較2016年同期大幅攀升30%。

圖為芝商所外匯期貨日均成交量和未平倉合約

2017年8月，芝商所外匯期貨日均成交量為731489張合約，名義金額為756億美元，較2016年同期增長26.6%，1—8月芝商所外匯期貨日均成交量較去年同期增長5%；8月外匯期權日均成交量為85653張合約，名義金額達到106億美元，較2016年同期大漲69.6%，1—8月較去年同期增長2%。

從匯率走勢邏輯上看，人民幣和歐元兌美元大幅升值，最大的驅動力是中國和歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇相比美國更加穩(wěn)健或者強勁。研究發(fā)現(xiàn)，美元匯率和長端利率走勢受經(jīng)濟基本面主導，由于美國物價等受制于中國經(jīng)濟增長情況，中國的PPI通過“中國制造”的商品傳導至美國的CPI，二者2004年以來的相關系數(shù)高達77%，因此美元匯率間接受中國經(jīng)濟增長情況的影響。進一步對比可以發(fā)現(xiàn)，中國的房地產銷售增速與美國的CPI也有較高的相關性。而中國的房地產銷售周期又是工業(yè)品價格周期的領先指標，中國商品房銷售面積累計增速在2016年二季度見頂，而2017年2月美國CPI見頂，且美元長端利率并未因美聯(lián)儲加息或者縮表而出現(xiàn)大幅攀升。從利率和匯率角度來看，美元利率和匯率走勢存在中等正相關關系。

進一步分析美國物價可以發(fā)現(xiàn)，上半年能源價格下跌拖累了CPI表現(xiàn)，但是核心CPI也處于低位主要是美國盡管充分就業(yè)，但是薪資增長緩慢，這意味著美國通脹回升動力很弱。盡管中國供給側改革推升了全球大宗商品走勢，但是美國主要是消費型經(jīng)濟，2017年美國就業(yè)增長則主要是工業(yè)制造業(yè)，但這部分占GDP比重較小，因此美國經(jīng)濟并沒有因中國進口需求強勁而大幅攀升，反而因薪資增長緩慢而拖累通脹。

回到歐元兌美元走勢，歐元區(qū)經(jīng)濟在2017年整體表現(xiàn)強于美國。歐元區(qū)名義GDP增速二季度升至3.3%，超過2013—2014年的高點，而在歐債危機中遭遇重挫的希臘、意大利和西班牙經(jīng)濟數(shù)據(jù)也明顯回暖。唯獨歐元區(qū)CPI指標處于低位，這意味著歐元區(qū)退出QE相對遲滯，但是并不妨礙歐元兌美元走強，且以德債收益率為代表的歐元區(qū)長端利率回升，使得德美利差縮減。不過，歐元大幅升值會影響四季度和2018年歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇?；仡櫄v史，當歐洲利率和匯率同步上升半年至一年后，歐洲經(jīng)濟往往會階段性見頂，如2011年二季度和2014年一季度的經(jīng)濟拐點都是在歐元走強和德債收益率同步上升的背景下出現(xiàn)的，且經(jīng)濟拐點先于CPI拐點出現(xiàn)，未來歐元強勢或難持續(xù)。

從外匯期貨策略來看，人民幣持續(xù)升值，意味著中國國內出口可能會遭遇壓力。再伴隨四季度地產降溫，人民幣兌美元走勢或出現(xiàn)拐點，可以嘗試買入人民幣兌美元或歐元兌美元看跌期權或者賣出人民幣兌美元或者歐元兌美元看漲期權。

 芝商所提供全球指標性的離岸人民幣期貨 (合約代碼：CNH)，通過電子平臺 CME Globex，可接近24小時操作匯率套利。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。