期債：靜待利空出盡

6月下旬，10年期國債主力合約T1709達到近期高點后，受基本面、資金面、政策面影響，開啟下行通道。不過我們認為利空影響或不可持續(xù)，可以等待利空出盡后的做多機會。

供求增速放緩引起7月官方制造業(yè)PMI小幅回落，不過仍處于榮枯線上方。進出口方面，7月進出口數(shù)據(jù)雙雙不及預(yù)期，對期債形成支撐。從近期的高頻數(shù)據(jù)看，上游方面，南華工業(yè)品指數(shù)上行，美元雖有所反彈，但整體仍處于低位，黃金、原油價格上漲。中游方面，6大發(fā)電集團7月耗煤量同比增速上行，高爐開工率維持高位。下游方面，乘用車銷售回暖，三四線地產(chǎn)銷售較好。經(jīng)濟表現(xiàn)超出市場預(yù)期，施壓債市。同時，近期國內(nèi)期市黑色系大漲，引發(fā)市場對于通脹的擔憂，亦使債市承壓。

不過考慮到房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)性，下半年基建投資存在下行風險，同時，在金融去杠桿的同時，管理層逐步關(guān)注實體經(jīng)濟去杠桿，在這種背景下，經(jīng)濟仍面臨不穩(wěn)定因素。通脹方面，雖然黑色系的上行對PPI有提振作用，但是能否傳導(dǎo)至CPI還需要考慮需求端的情況?？紤]到當前CPI受食品價格的影響處于低位，而食品價格中豬肉價格延續(xù)弱勢，我們預(yù)計年內(nèi)通脹壓力仍相對較小，故對期債影響或為有限。

7月，資金面壓力雖邊際有所緩解，但仍面臨逆回購到期、MLF到期、地方債發(fā)行繳款、企業(yè)繳稅、銀行繳準等影響，隨著逆回購到期量的增加，以及MLF陸續(xù)到期，央行重啟逆回購，并放量續(xù)作了一年期MLF.8月資金面壓力進一步減輕，在央行“不緊不松”的貨幣政策下，央行公開市場操作逐步收斂?？紤]到M2增速跌至10%以內(nèi)，創(chuàng)歷史新低，金融去杠桿初顯成效，在經(jīng)濟增速面臨不穩(wěn)定的情況下，貨幣政策進一步收緊的概率較低，對期債市場的支撐或逐步顯現(xiàn)。

第五次全國金融工作會議閉幕后，包括中國人民銀行、銀監(jiān)會、保監(jiān)會和國家外匯管理局在內(nèi)的金融監(jiān)管部門分別召開黨委擴大會議，傳達學(xué)習全國金融工作會議精神，并研究部署下一步的貫徹落實舉措。近期，保監(jiān)會下發(fā)同業(yè)存單質(zhì)押融資業(yè)務(wù)報告監(jiān)管口徑。考慮到銀行“三三四”自查陸續(xù)結(jié)束后，部分銀行已經(jīng)進入整改期，后期需警惕監(jiān)管細則落地對期債市場形成的沖擊。長期看，監(jiān)管趨嚴，有助于規(guī)范金融市場，防范金融風險，受協(xié)調(diào)監(jiān)管、市場預(yù)期和對監(jiān)管細則逐漸消化的影響，對債市的負面影響將逐漸消退。

供給方面，雖然8月底到期的6000億元人民幣特別國債或?qū)⑷~續(xù)作，不過央行可能出手以緩解壓力，故負面影響有限。除去特別國債之外，今年下半年地方債和國債的供給規(guī)模也較大。隨著境外投資者配置人民幣資產(chǎn)需求逐步提升，債券通將吸引更多境外投資者參與內(nèi)地債券市場。同時，從近期利率債招標結(jié)果看，需求較為旺盛。

整體上看，經(jīng)濟短期表現(xiàn)出較強韌性，下半年債券供給增加，全球貨幣政策或收緊等施壓期債市場，不過負面影響或不持續(xù)，靜待利空出盡后的做多機會。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。